MƏQALƏLƏR

Nə Aldığını Yaxşı Bil və ya Uzaq Dur: Qısa satış, Ödənilməyən Borc Mübadiləsi və Süni Təminatlı Borc Öhdəliyi Haqqında

Nə Aldığını Yaxşı Bil və ya Uzaq Dur: Qısa satış, Ödənilməyən Borc Mübadiləsi və Süni Təminatlı Borc Öhdəliyi Haqqında

Müəllif: Dr.Fariz Hüseynov, Şimali Dakota Dövlət Universitetinin Assistent Professoru Başlığı, yəqin ki, ana dilini bilməyən ya da pəltək bir adamın kəkələməsi kimi qəbul edirsiz. Amma məqsədim bəzi maliyyə alətləri arasındakı əlaqəni izah etməkdir. Həm maliyyə böhranı ərəfəsində, həm də son günlərdə Goldman Sachs şirkətinin ABŞ Qiymətli Kağızlar Komitəsi (SEC) tərəfindən investorları aldatmaqda ittiham edilməsi bu maliyyə vasitələrini gündəmə gətirdi. Sadəcə izah etməmişdən əvvəl onlara ad qoymağa cəhd etdim. Qısa satış (short selling) mülkiyyətində olmayan maliyyə vasitəsini gələcəkdə geri almaq vədi ilə bu gün satmaqdır. Deməli, qısa satış edən investor qiymətin düşəcəyini gözləyir və bu gün yüksək olan qiymətdən satış edib,  gələcəkdə eyni maliyyə alətini daha ucuz qiymətə alaraq mənfəət əldə edəcəyini düşünür. İnvestor satış etdiyi vaxt həmin maliyyə alətinə sahib olmayıb başqalarından borc ala bilər (adətən brokerlər vasitəçilik edir). İnvestor həmin qiymətli kağızı borc belə almırsa buna yalın (naked) qısa satış deyilir. Tutaq ki, investor A səhmini 10 manata satır və bir ay sonra eyni səhmi 5 manata alırsa, qısa satışdan 5 manat mənfəət əldə etmiş olur. Deməli, qısa satış düz alışın simmetrik tərsidir. Adətən investor səhmi alır və gözləyir ki, qiyməti qalxsın. Qiymət qalxarsa mənfəət əldə edir, düşərsə zərər edir. Qısa satışda isə tərsinə, investor indi satış edir sonra alır. Alış - > satış (AS) kimi istiqamətlənən əməliyyatlar cəmiyyətdə nə qədər normal qarşılansa da satış - > alış (SA) istiqamətində aparılan əməliyyatlar xoş qarşılanmır. Bunun əsas səbəbi  odur ki, çoxları qısa satışın qiymətləri aşağı saldığına inanır. Halbuki,  AS əməliyyatında bir tərəf qiymətin artacağını gözləyərək alırsa, əks tərəf qiymətlərin düşəcəyini gözləyir və satır. SA əməliyyatında isə bunun tərsi baş verir və təbii olaraq bir tərəf qazanır, digər tərəf itirir. Beləliklə, cəmiyyət tərəfindən xoş qarşılanmasa da qısa satışın elə də pis əməliyyat olmadığını və bu əməliyyatda iştirak edən hər iki tərəfin müəyyən gözləntilər işığında hərəkət etdiyini görmək lazımdır.

 Şirkət rəhbərlərinin qiymətlərə təsirini azaltmaq üçün SEC şirkət rəhbərlərinin həmin şirkətin səhmlərini qısa satmasını qadağan etmişdir. Akademik araşdırmalar göstərir ki, qısa satışlar maliyyə bazarlarında informasiya axınını tənzimləyir və qiymətin əmələ gəlməsi prosesini sürətləndirir. Maliyyə böhranı ərəfəsində kütləvi qısa satışlar olduğu üçün SEC həm yalın qısa satışı, həm də maliyyə sektorundakı şirkətlərin səhmlərinə qısa satışı qadağan etmişdi. Bir səhmin qısa satış həcmini öyrənmək üçün qısa satış nisbətinə baxmaq lazımdır. Bu nisbət hansısa şirkət üzrə qısa satılan səhmlərin bazarda həmin şirkətə məxsus səhmlərin sayına nisbətidir. Nisbətin artması həmin səhmin qiymətinin düşəcəyini inananların sayının artdığını göstərir.

İndi isə digər maliyyə vasitəsi olan Ödənilməyən Borc Mübadiləsinə (ÖBM – credit default swap) baxaq. Bu borcun sığortalanması əməliyyatıdır. Tutaq ki, Əhməd Məmmədə borcludur və Məmməd Əhmədin borcunu ödəyə bilməyəcəyindən qorxur. A bankı isə Əhmədin borcunu sığorta edir, yəni ÖBM ixrac edir. Məmməd ÖBM-ni alaraq borcun geri ödənməmə riskini sığorta edir. Burada Məmmədin sığortalanan marağı (insurable interest) var. Çünki onun Əhmədin borcu üzərində natural mövqeyi (natural position) var. Ancaq bazarda digər iştirakçılar - spekulyantlar da var. Onlar sadəcə Əhmədin borcunu ödəyə bilməyəcəyini düşünərək (bet) borcun üzərində sığorta müqaviləsi satın alır ki, sabah Əhməd borcunu ödəyə bilməyəndə onlar borca bərabər miqdarda pulu sığortaçıdan alacaq. Bu baxımdan Məmməd əldə etdiyi ÖBM-ni bazarda digər investorlara sata bilər. Sığortaçı Əhmədin borcunu ödəyəcəyini düşünərək sığortanı təklif edir və sığorta haqqını yığaraq gəlir əldə edir. İflas halı baş verərsə ÖBM kimin əlindədirsə sığortaçı onun zərərini kompensasiya etməlidir.

Deməli, ÖBM müqaviləsində  alıcı sığortalanan hadisənin baş verəcəyindən  çəkinir, ya da onun baş verməsini gözləyir. Satıcı  isə bu hadisənin baş verməyəcəyi  əvəzində  sığorta haqlarını qazanacağını düşünür. Məsələn, bir çox spekulyant Yunanıstanın borclarını ödəyə bilməyəcəyini düşünərək Yunanıstan dövlət borc kağızları üzərinə  yazılmış ÖBM-lərə yatırım etmişdir. Yunanıstanın iflas ehtimalı artdıqca ÖBM-nin qiyməti (sığorta haqqı) artır. Burada investorların Yunanıstanın borc kağızlarına sahib olub olmaması əhəmiyyətli deyil. Dediyimiz kimi, burada spekulyantlar, ya da natural mövqeyi olanlar (borc kağızlarına yatırım edənlər) ÖBM ala bilər. Əsas müzakirə mövzusu spekulyantların bazara təsir gücüdür. Bu baxımdan SEC məcbur edə bilər ki, ÖBM alan hər investorun müəyyən qədər (məsələn, portfelin 10-20 faizi) sığortalanan marağı, yəni sığortaladığı maliyyə alətində natural mövqeyi olsun. Beləliklə, sırf spekulyasiya məqsədli əməliyyatların payı azalar. Bazarda iştirak edənlər (həm A bankı, həm də Məmməd və ondan ÖBM alanlar) kifayət qədər məlumatlı investorlar olduğundan mümkün gəlir/zərər halları haqda lazımi məlumata sahib olurlar. Nədənsə bu tərəflər gəlir əldə edərkən sistemdən, ÖBM-lərdən şikayət etmirdi, ancaq zərər edən kimi ÖBM günahkar oldu.

Süni Təminatlı Borc Öhdəliyi (Süni TBO – synthetic collateralized debt obligations) TBO-ların bir növüdür. TBO təminatı olan borc öhdəliyidir ki, borc ödənilməzsə təminat alacaqlı tərəfə verilir. Süni TBÖ borcun ödənilməməsi, hansısa təbii fəlakətin baş verməsi kimi risklərin üzərinə yazılmış dolayı qiymətli kağızlardır. Ona görə dolayıdır ki, onlar birbaşa borcu deyil, daha çox həmin borc üzərinə yazılmış ÖBM kimi alətləri əhatə edir. Eynilə süni TBO-da üç tərəf olur: A – bəzi ÖBM-lərdə iflas halının baş verəcəyini düşünən və süni TBO-da satıcı funksiyasını daşıyan tərəfdir. B – hər hansı bank ola bilər. Bu bank eyni hadisə və ya borc üzərində müxtəlif ÖBM-ləri bir yerə toplayıb süni TBO ixrac edir və vasitəçilik funksiyası daşıyır. C – tərəfi isə həmin iflasın və ya riskin baş verməyəcəyini düşünərək (bet edərək) süni TBO-da alış edən tərəf olur. A tərəfi bunun əvəzində C tərəfinə sığorta haqqı kimi ödəmə edir. B bankı isə sadəcə vasitəçilik etdiyi üçün komissiya alır. Əgər iflas olarsa C təfəri (alıcı) A tərəfinə (satıcıya) baş verən zərəri ödəməlidir. Burada nə A, nə də C tərəfinin borc üzərində natural mövqeyi olmaya bilər, yəni hər ikisi bu əməliyyatda sırf spekulyasiya məqsədilə iştirak edə bilər.

Son günlər SEC Goldman Sachs (GS) şirkətini investorları aldatmaqda günahlandırır. Sanki, GS ipoteka borclarının ödənilməyəcəyini bilə-bilə  ipotekli borc kağızlarından (MBS) ibarət ÖBM-lərdən təşkil olunmuş süni TBO-ları C təfərinə (bir əməliyyatda IKB bankı) satmışdır. Nəticədə ipoteka borcları ödənilmədiyi üçün bu əməliyyatda satıcı olan John Paulson (A tərəfi) külli miqdarda gəlir əldə etmişdir. Əslində IKB bankı kifayət qədər məlumatlı ekspertlər tərəfindən idarə olunur və əməliyyatda alıcı kimi iştirak edəndə mümkün risk və zərərləri yaxşı bilirdi. Bir müddət yüksək miqdarda gəlir əldə edərkən etiraz etməyən bankın gözlənildiyi kimi külli miqdarda zərər edəndə GS-ni saxtakarlıqda ittiham etməsi doğru deyil. IKB-nın süni TBO əməliyyatında tərəflərin risk və zərərinin  bilməməsi mümkün deyil.

Bunu bilməyənlər üçün isə  maliyyə böhranından çıxarılacaq ən böyük dərs qədim maliyyə strategiyası ilə eynidir: Nə aldığını yaxşı bil, ya da uzaq dur! (Know what you are buying, or stay away)